Escrito por: Eliana Cotton & Peter Dzuba, esq.
Para empresas que se preparam para abrir o capital ou buscam uma nova oferta, o caminho para a venda de títulos não é apenas uma batalha financeira e operacional, é um campo minado jurídico. Um dos obstáculos regulatórios mais complexos surge antes do depósito de qualquer declaração de registro: o período de pré-depósito. Durante essa fase, o que um emissor diz, ou é percebido como dizendo, pode violar as leis federais de valores mobiliários, especificamente a Seção 5(c) da Lei de Valores Mobiliários de 1933 (a "Lei de Valores Mobiliários"). Evitar um passo em falso durante esse período exige precisão. Para os emissores, dominar as restrições e as salvaguardas disponíveis durante o período de pré-depósito é necessário para minimizar o risco regulatório.
O período de pré-arquivamento e a Seção 5(c): Como evitar o “Gun-Jumping”
De acordo com a Seção 5(c), é ilegal para um emissor, subscritor ou negociante "fazer ofertas" por meios orais ou escritos, a menos que uma declaração de registro seja arquivada na Securities and Exchange Commission (SEC). Essa proibição se aplica de forma ampla, transcendendo ofertas formais e abrangendo qualquer comunicação que possa ser interpretada como promoção da oferta antes de seu registro oficial. Essa proibição é comumente chamada de "gun-jumping" e abrange uma ampla gama de condutas, além do que muitos podem esperar. A proibição de "gun-jumping" inclui comunicados à imprensa, declarações públicas, apresentações a investidores, entrevistas e atualizações de sites.
Condicionamento do mercado: o que conta como uma oferta?
Uma das principais preocupações da SEC durante o período pré-registro é condicionar o mercado. Condiciona-se o mercado quando se divulgam informações não factuais que podem ter o efeito de condicionar o interesse do investidor em uma oferta futura. A SEC assumiu a posição de que a publicidade que indiretamente promove uma oferta futura de valores mobiliários pode violar a Seção 5. Essas promoções não se limitam a ofertas de venda ostensivas e óbvias; até mesmo comunicados de imprensa não factuais, descrições excessivamente otimistas das operações da empresa ou aparições na mídia podem ser considerados impróprios. Intenção e efeito importam. Se uma comunicação, mesmo um anúncio comercial aparentemente rotineiro, tiver o efeito de promover a próxima oferta de valores mobiliários, pode violar a lei e comprometer o IPO.
Portos seguros para comunicações permitidas
Apesar dessas amplas restrições, a SEC criou diversas salvaguardas para determinadas comunicações sob certas condições. Essas salvaguardas são cruciais para emissores que desejam continuar suas operações e divulgações de rotina sem detonar a bomba da Seção 5.
I. Negociações com Subscritores
A Seção 2(a)(3) da Lei de Valores Mobiliários [15 USC § 77b(a)(3)] exclui expressamente da definição de “oferta” quaisquer negociações ou acordos preliminares entre um emissor (ou suas afiliadas) e subscritores, ou entre os próprios subscritores, que estejam ou venham a estar em sigilo contratual com o emissor. Discussões relacionadas a acordos de subscrição, como estrutura de preços, planejamento de due diligence e participação em sindicatos, podem ocorrer durante o período pré-depósito sem violar a Seção 5(c). No entanto, essa salvaguarda é limitada. Ela não se estende às comunicações com investidores, o público ou o mercado em geral, que ainda podem ser consideradas ilegais.
II. Comunicados de Imprensa Limitados: Regra 135
A Regra 135 da Lei de Valores Mobiliários [17 CFR § 230.135] permite que um emissor anuncie sua intenção de abrir o capital sem que a declaração seja considerada uma oferta. As divulgações permitidas podem incluir a intenção de realizar uma oferta pública, o título, o valor, os termos dos valores mobiliários, o momento e a finalidade, e o nome do emissor. O anúncio também deve conter uma legenda. As informações permitidas para inclusão nesses comunicados à imprensa são de natureza limitada.
III. A Quebra do WKSI: Regra 163
De acordo com a Regra 163 [17 CFR § 230.163], ofertas por ou em nome de um emissor experiente e conhecido (“WKSI”) antes do depósito de uma declaração de registro estão isentas das restrições de responsabilidade da Seção 5, se certas condições forem atendidas. Essas condições incluem: qualquer oferta por escrito deve conter uma legenda prescrita e deve ser arquivada na SEC no momento do depósito da declaração de registro da oferta, a menos que a oferta seja isenta ou que a comunicação tenha sido previamente arquivada na SEC. Essas ofertas por escrito da WKSI são prospectos de escrita livre. Os WKSIs também podem fazer ofertas orais durante esta fase.
IV. Exclusão de 30 dias antes do depósito: Regra 163A
A Regra 163A [17 CFR § 230.163A] oferece aos emissores um porto seguro para comunicações feitas mais de 30 dias antes do depósito de uma declaração de registro. No entanto, como esperado, essa regra é restrita e há algumas qualificações críticas. Primeiro, a comunicação deve ser feita pelo emissor ou em seu nome. Segundo, deve haver a intenção de realizar uma oferta pública. Terceiro, a comunicação não deve fazer referência à oferta. Por fim, o emissor deve tomar medidas razoáveis para impedir a disseminação adicional durante os 30 dias imediatamente anteriores ao depósito. Essa pausa pode ser útil para comunicados à imprensa e atualizações fora do período sensível de 30 dias, desde que sejam devidamente gerenciados, restritos e não excessivamente promocionais.
V. Testando as águas: Regra 163B
A Regra 163B [17 CFR § 230.163B] permite que os emissores "testem as águas" com Compradores Institucionais Qualificados, conforme definido na Regra 144A, e Investidores Institucionais Credenciados, conforme definido no Regulamento D, por meio de comunicações orais e escritas, mesmo antes de protocolar uma declaração de registro. O objetivo dessa salvaguarda é avaliar o interesse dos principais participantes do setor antes de incorrer nos custos do processo de protocolamento. Essas comunicações são consideradas preliminares e exploratórias. Essas comunicações não serão consideradas "ofertas" para os fins da responsabilidade da Seção 5. No entanto, devem ser documentadas e coordenadas com um consultor de valores mobiliários para evitar violações inadvertidas.
VI. Informações comerciais factuais: Regra 168
A Regra 168 [17 CFR § 230.168] oferece aos emissores um porto seguro contra a responsabilidade por divulgar informações factuais e prospectivas. Esta regra é quase idêntica à Regra 169 (abaixo), mas com algumas ressalvas cruciais. As divulgações de informações comerciais factuais podem incluir, entre outras, anúncios de novos produtos, dados de vendas e atualizações operacionais. As informações prospectivas podem incluir certas informações subjetivas, como previsões financeiras, planos ou objetivos relacionados aos produtos e serviços do emissor e declarações sobre o desempenho econômico futuro. A divulgação também deve refletir o curso normal dos negócios da empresa. Para ser comum, a comunicação deve ser semelhante ou espelhar o momento, a forma e o tipo de informação divulgados anteriormente.
VII. Informações comerciais factuais: Regra 169
Os declarantes voluntários e os emissores não declarantes podem se basear na Regra 169 [17 CFR § 230.169] para compartilhar informações factuais divulgadas no curso normal dos negócios. Esta regra reflete as informações factuais comerciais e os requisitos do curso normal dos negócios da Regra 168, mas não permite informações prospectivas. Para se qualificar para esta salvaguarda, a comunicação deve ter como alvo o público em geral, e não investidores especificamente. Esta salvaguarda é particularmente útil para empresas que interagem regularmente com clientes ou a mídia como parte de suas operações comerciais.
VIII. Relatórios de Pesquisa: Emendas à Lei JOBS
A Lei JOBS de 2012 [15 USC § 77d(a)(6)] introduziu disposições que permitem que corretoras publiquem e distribuam relatórios de pesquisa sobre empresas de crescimento emergente (“EGCs”) sem que tais relatórios sejam considerados ofertas sob as leis de valores mobiliários. Além disso, a Seção 105(b) da Lei JOBS alterou a Lei da Bolsa de Valores de 1934 para impedir que a SEC restrinja as comunicações entre analistas e potenciais investidores, ou entre analistas e a administração da empresa, em relação às EGCs.
Conclusão
O período pré-depósito é arriscado. Mesmo declarações bem-intencionadas podem ser interpretadas como ofertas, especialmente se gerarem interesse público em uma oferta futura. Para empresas que se preparam para abrir o capital, é essencial coordenar todas as comunicações públicas com assessoria jurídica, implementar controles internos sobre o engajamento da mídia, investidores e analistas, e educar executivos e funcionários sobre os limites do que pode ser dito e quando. Uma estratégia de pré-depósito bem administrada é crucial para um IPO bem-sucedido.
Peter Dzuba é advogado da Barakat + Bossa PLLC. Ele assessora clientes em transações corporativas complexas, incluindo fusões e aquisições, financiamentos, formação de fundos e conformidade regulatória. Peter possui uma sólida experiência em direito corporativo, imigração e investimentos internacionais. Ele pode ser contatado em pdzuba@b2b.legal.
Eliana Cotton é um assistente jurídico em Barakat + Bossa PLLC e estudante do terceiro ano de Direito na Faculdade de Direito da Universidade de Miami. Seus interesses se situam na interseção entre negócios, mercado imobiliário e marcos regulatórios emergentes, com foco em regulamentação de valores mobiliários, criptomoedas e direito da moda. Ela pode ser contatada em ecotton@b2b.legal.
Esta publicação tem como objetivo fornecer informações gerais sobre o período de pré-depósito de um IPO, mas seu conteúdo não constitui aconselhamento jurídico específico. Entre em contato conosco diretamente se desejar que nossos advogados o auxiliem.
