Escrito por: Eliana Cotton e Peter Dzuba Esq.
Parte I de uma série de duas partes que detalha a Regra 144 e explica como acionistas com participação restrita — incluindo fundadores, funcionários e investidores iniciais — podem lidar com os principais requisitos legais antes de buscar uma revenda.
Para muitas startups, o crescimento depende da captação de recursos por meio de emissões de ações pelos fundadores, concessões de participação acionária para funcionários e consultores e investimentos privados. Essas emissões iniciais geralmente envolvem "títulos restritos": ações que não podem ser negociadas livremente. À medida que a startup amadurece, fundadores, funcionários e investidores iniciais inevitavelmente perguntam:Quando posso vender minhas ações?Responder a esta pergunta exige a compreensão da Seção 4(a)(1) da Lei de Valores Mobiliários de 1933 (“Lei de Valores Mobiliários”) e da proteção legal da Regra 144. (17 CFR § 230.144), que fornece o caminho mais claro para que tais detentores de títulos restritos revendam suas ações sem registro.
ObservaçãoEste artigo aborda a situação mais comum: startups privadas que não divulgam informações financeiras. Quando uma empresa passa a estar sujeita às exigências de divulgação da Lei de Valores Mobiliários de 1934 (Securities Exchange Act of 1934), aplicam-se condições diferentes da Regra 144.
I. Seção 4(a)(1) e por que o status de “subscritor” é importante
A Seção 5 da Lei de Valores Mobiliários exige que qualquer venda de um valor mobiliário seja registrada na SEC, a menos que se aplique uma isenção. Para fundadores, funcionários e investidores iniciais, a isenção relevante é a Seção 4(a)(1), que isenta transações “por qualquer pessoa que não seja emissora, subscritora ou corretora”. Esses detentores claramente não são “emissores” nem “corretoras”. A questão fundamental passa a ser: O vendedor se enquadra na definição de "seguradora"? De acordo com a Seção §2(a)(11) da Lei de Valores Mobiliários, um subscritor é qualquer pessoa que adquire valores mobiliários de um emissor “com o objetivo… de distribuição”. Esse conceito é notoriamente amplo e, historicamente, os vendedores tinham dificuldades para determinar se sua revenda seria tratada como uma distribuição subscrita. A Regra 144 foi adotada para resolver exatamente esse problema. Se suas condições forem atendidas, o vendedor não é considerado um subscritor e a revenda se enquadra na isenção da Seção 4(a)(1).
II. Titulares Afiliados vs. Titulares Não Afiliados
Para contextualizar, segue abaixo uma comparação dos requisitos da Regra 144 para empresas não obrigadas a divulgar informações financeiras (ou seja, startups típicas), mostrando como a regra distingue entre diferentes tipos de detentores:
| Condição | Afiliados |
Não afiliado (não afiliado há ≥3 meses) |
| Período de espera | 1 ano | 1 ano |
| São necessárias informações públicas atuais? | Sim | Não |
| Limitações de volume | Sim | Não |
| Restrições quanto à forma de venda | Sim | Não |
| Preenchimento do formulário 144? | Sim (se forem mais de 5,000 ações ou mais de US$ 50,000) | Não |
Como ilustra a tabela, a Regra 144 aplica-se de forma diferente dependendo se o detentor é afiliado ou não afiliado. Afiliados são pessoas que controlam a empresa. "Controle" geralmente significa o poder de direcionar a gestão ou as políticas, seja por meio de propriedade, posição ou contrato. Isso normalmente inclui fundadores, executivos, diretores e grandes acionistas com influência. Não afiliados, por outro lado, referem-se a todos os outros tipos de detentores, incluindo funcionários com concessões de ações padrão, investidores sem direitos de controle (ou seja, investidores-anjo, investidores-semente, capital de risco, etc.) e ex-executivos que deixaram de ser afiliados há mais de 3 meses.
III. Requisitos da Regra 144 para Afiliados
Se o vendedor for um afiliado, todas as condições da Regra 144 se aplicam. See 17 CFR § 230.144(b)(2) (“Qualquer afiliada do emissor… que venda títulos restritos… será considerada como não sendo uma subscritora… se todas as condições desta seção forem atendidas.”) As condições incluem:
- Período de retenção de um ano (Regra 144(d))
Para empresas privadas que não divulgam informações financeiras, os títulos restritos devem ser mantidos por pelo menos um ano. O prazo começa a contar a partir do momento em que os títulos são adquiridos, integralmente pagos e emitidos. Registros precisos da tabela de capitalização são essenciais para determinar quando o período de detenção exigido pela Regra 144 expira.
2. Informações Públicas Atuais (Regra 144(c))
Essa regra garante que os potenciais compradores tenham acesso a informações confiáveis e atualizadas. Para emissores que não divulgam informações financeiras, as informações são aproximadamente equivalentes às divulgações da Regra 15c2-11, que exigem descrição da empresa, informações sobre diretores e executivos e demonstrações financeiras geralmente com data de emissão inferior a 12 meses. Para empresas privadas, informações "disponíveis publicamente" geralmente significam que estão disponíveis para potenciais compradores ou intermediários, e não necessariamente publicadas online.
3. Limitações de Volume (Regra 144(e))
Em um período de três meses, uma afiliada não pode vender mais do que o maior valor entre (a) 1% das ações em circulação daquela classe ou (b) o volume médio semanal de negociação nas quatro semanas anteriores (sendo que esta segunda opção não se aplica a empresas privadas). Para startups privadas, o limite de 1% é a regra vigente.
4. Forma de Venda (Regra 144(f)-(g))
As vendas por afiliados devem ser (a) transações comerciais de rotina, (b) realizadas por meio de uma corretora ou formador de mercado, (c) sem solicitação ou promoção especial, ou (d) com apenas comissões ordinárias. Esses requisitos impedem que as vendas se tornem distribuições não registradas.
5. Preenchimento do Formulário 144 (Regra 144(h))
O preenchimento do Formulário 144 junto à SEC é obrigatório se, durante qualquer período de três meses, a empresa afiliada propuser vender (a) mais de 5,000 ações ou (b) títulos no valor superior a US$ 50,000. Esse preenchimento notifica o mercado e auxilia a SEC a monitorar o cumprimento das condições de revenda da Regra 144.
IV. Requisitos para não afiliados
Se o detentor não for afiliado a nenhuma empresa nos últimos três meses e possuir títulos restritos de uma empresa não sujeita a divulgação de informações, aplica-se apenas uma condição: o período de detenção de 1 ano, conforme a Regra 144(b)(1)(ii). Após um ano, o vendedor deixa de ser considerado um subscritor e a revenda se enquadra na isenção da Seção 4(a)(1). É por isso que a maioria das vendas secundárias realizadas por funcionários e pequenos investidores são relativamente simples, em teoria.
Peter Dzuba é advogado da Barakat + Bossa PLLC. Ele assessora clientes em transações corporativas complexas, incluindo fusões e aquisições, financiamentos, formação de fundos e conformidade regulatória. Peter possui uma sólida experiência em direito corporativo, imigração e investimentos internacionais. Ele pode ser contatado em pdzuba@b2b.legal.
Eliana Cotton é um assistente jurídico em Barakat + Bossa PLLC e estudante do terceiro ano de Direito na Faculdade de Direito da Universidade de Miami. Seus interesses se situam na interseção entre negócios, mercado imobiliário e marcos regulatórios emergentes, com foco em regulamentação de valores mobiliários, criptomoedas e direito da moda. Ela pode ser contatada em ecotton@b2b.legal.
Este post tem como objetivo fornecer informações gerais sobre a Regra 144, mas seu conteúdo não constitui aconselhamento jurídico específico. Entre em contato conosco diretamente se desejar que nossos advogados o auxiliem.
